从驴迹科技看店中店为什么不是一个好形式

编者按：本文来自微信大众号“阿尔法工场”（ID：alpworks），作者林晓晨，36氪经授权转载。

在线电子导览供给商驴迹科技将于1月17日赴港上市，拟发行3.53亿股，招股价区间为1.5-1.12港元，估计上市后的估值介于21.16亿-29.9亿港元之间。

1月10日截止认购后，驴迹科技新股认购额达42.1亿港元，超量认购56倍。依据驴迹科技的招股信息，公司本次上市的保荐人为建银世界，其近两个月内刚协助贵州银行(HK:06199)和我国飞鹤(HK:06186)完结港股上市。

驴迹科技主营事务为在线电子导览内容研制，是我国最大的在线电子导览供给商。据弗若斯特沙利文数据，以2018年交易额核算，驴迹科技在整个在线电子导览商场的份额达86.2%。

详细来看，驴迹科技的产品包括景区手绘地图、景点文字介绍以及语音解说，此外公司也会应景区和政府办公室要求，供给内容定制服务。

声称我国最大在线电子导览供给商，又具有整个职业86%的商场占有率，好像一颗新星正在冉冉升起，投资者趋之若鹜也在情理之中。

但当咱们拨开驴迹科技层层的表面，其商业形式仍然是高度依靠途径方的“店中店”形式。因为在生态链条中处于下风位置，咱们咱们都以为“店中店”形式并非一种好的商业形式。

实质是内容和营销公司

驴迹科技所在的职业赛道被称作在线电子导览，即经过地图、文字和语音解说的方法为游客供给导游服务。

在线电子导览的赛道并不宽，据招股书数据，整个在线电子导览职业2018年的总商场规划为3.4亿元，与规划挨近万亿的在线旅行（简称OTA）商场比较，更是微乎其微。

因为商场过于狭小，虽然驴迹科技占细分职业86.2%的商场占有率，但在整个OTA商场中仍然如九牛一毛。当然在线电子导览商场在持续不断的开展，商场占有率必定日积月累，但这个职业的门槛并不高，商场大了注定玩家会变多，竞赛天然益发剧烈。

所谓电子导览事务，与其说是科技事务，倒不如说是旅行产品的内容供给者。招股书显现，从2016年至2019上半年，驴迹科技的一切雇员中，人数占比最高的一向都是内容制造团队，这还在于公司近些年一向都在拓宽全国景区的掩盖，景区数量由2016年的527个增加至2019年上半年的8304个。

除内容团队外，人数占比较高的为运营和出售团队，甚至在2018年之前，驴迹科技都没有研制团队，足以见得驴迹科技虽冠以科技之名，但却仅是一个概念，仍将内容和营销作为公司首要的开展动力。

依靠渠道的“店中店”形式

最近两年，驴迹科技成绩增加敏捷，2016年公司的总营收仅为0.13亿元，但其2018年的营收已增至3.02亿元，营收飙升22倍。2019年上半年，驴迹科技仍然坚持此前的高增加，总营收由2018年同期的0.64亿元增至1.83亿元，同比增加186%。

但是在营收高速增加背面，过度依靠要点渠道扶持的软肋也暴露无遗。招股书显现，驴迹科技营收中来自于OTA渠道的营收占比一直在九成以上，自有APP的营收占比缺乏1%。

寄生于OTA渠道的“店中店”形式是驴迹科技的立根之本，因而驴迹科技注重营销也是无法之举，究竟这直接决议了公司短期成绩。

“店中店”形式是日子中很常见的一种商业形式，望文生义便是开设在商铺内的店肆，如开设在购物中心的服装店、餐饮店等，而这些“店中店”开设的原因也很简单，便是看中购物中心巨大的客流量。现在跟着互联网的遍及，网上“店中店”也成为一种惯例挑选。

驴迹科技的“店中店”形式，出售一方面取决于本身产品的质量，但更重要的是OTA渠道关于其流量的扶持力度。相同的产品，不同的推行力度会换来差异极大的出售规划。例如驴迹科技的最大客户同程旅行，因其供给专属二级流量进口，每年都能安稳奉献一半左右的营收。

而第二大客户驴妈妈仅在景点门票下方相关票务中供给出售位，扶持力度显着弱于同程旅行，因而驴妈妈所奉献的营收仅在20%-30%之间。

除前两大客野外，驴迹科技其他客户安稳性极差，在2019年上半年中，第三大客户的出售占比现已下降至1%。

清楚明了，驴迹科技的营收来历受制于商务人员与渠道客户之间的联系。假如可以争取到优质的流量位，那么就能轻松的取得可观的赢利，但更多时分带来的却是流量的不安稳。

例如，2016年至2019年上半年期间，驴迹科技的前五大客户中共呈现11家公司，许多公司在成为前五大客户的次年并没有持续协作，使得公司的成绩动摇极大。作为投资者，咱们无法给出这家公司安稳的成绩猜测。

此外，驴迹科技的产品也并非无可代替，如另一OTA巨子美团的电子导览产品就没有发现驴迹科技的身影，而是挑选独家制造和线下导览的方法代替。当电子导览商场变得足够大，谁能确保这些OTA巨子一定会挑选驴迹科技的产品？

估值低难解长时间增加

驴迹科技也曾想经过自有APP的方法来获取私域流量。但招股书数据，现在驴迹科技APP的奉献简直可以疏忽。经过上市融资，驴迹科技期望用50%的融资额度去持续开辟海外旅行景点商场，剩下50%将用于运营、收买和招聘。也便是说，港股上市并不能改动驴迹科技过度依靠OTA渠道的现状。

现在，经过OTA渠道完结的每笔出售中，驴迹科技都要给渠道方进行47%-48%的分红，挨近50%的分红份额，可见驴迹科技在整个生态链中的弱势位置，议价才能缺乏。

当然，咱们不否定驴迹科技短期存在高增加的或许，但即使如此其成绩在未来仍存很大不确定性，因为无法确保长时间与OTA渠道的安稳协作。

从投资者较为热心的认购剖析，驴迹科技的发行价极有或许定在上限2.12港元，到时公司的市值将达29.9港元（约26.63亿元），而公司2018年的赢利约1亿元，也便是说公司的发行市盈率将为26倍左右。

因为驴迹科技2019年上半年赢利增速达245%，估计2019年仍将坚持较快增加，因而驴迹科技的动态市盈率或许低于15倍。较为廉价的估值或是投资者买入的重要理由。

假如仅将驴迹科技当作一家小型企业，那么现在可算成绩斐然，短期仍或许高速增加。但假如投资者把驴迹科技当作未来的潜力股，而其本身并未具有发明私域流量的才能，那么不管他成绩增加多快，“店中店”形式都将是悬在头上的达摩克利斯之剑。

总结

一语蔽之，“店中店”形式优缺点显着，长处是可以凭借寄主渠道的流量优势敏捷做大企业规划，如驴迹科技最近三年的快速增加，便是获益于OTA渠道的流量扶持。

缺点也相同显着，首要这种商业形式的成绩受制于与渠道间的联系，本身很难掌握主动权。商务拓宽、分红份额、渠道调整战略等一系列原因都会带来极大的变数。

其次，用户数据不是自己的，就无法进行深度运营，产品与购买者之间的联系就会停留在生意联系，形不成真实的用户联系。

许多互联网产品都是靠“单针捅破天”，然后逐步开展成为更大的渠道。“店中店”形式显着在这方面有着天然的缺点和显着的天花板。